أعاد كريستوفر والر، محافظ الاحتياطي الفدرالي الأميركي، إشعال النقاش حول المسار المقبل للسياسة النقدية حين أكد أن خفض الفائدة ما زال على الطاولة، لكن بشروط وحذر ملحوظين، بالنظر إلى تضارب الإشارات بين سوق العمل، والنمو، ومسار التضخم. وفي مقابلة متلفزة، قال: «ما زلت أعتقد أننا بحاجة إلى خفض أسعار الفائدة، ولكن علينا توخي الحذر نوعًا ما»، في إشارة صريحة إلى أن وتيرة التيسير لن تكون سريعة أو حادة بما قد يعرّض البنك لخطأ مكلف في التوقيت أو الحجم.

خفض الفائدة: لماذا الآن، ولماذا الحذر؟

يوازن الفدرالي حالياً بين هدفين كلاسيكيين: استقرار الأسعار والحد الأقصى للتوظيف. فمن جهة، يشير والر إلى علامات ضعف في سوق العمل—تراجع في وتيرة خلق الوظائف وارتفاع محدود في البطالة الهيكلية في بعض القطاعات—ومن جهة أخرى، لا يزال الناتج المحلي الإجمالي ينمو بوتيرة أقوى من المتوقع، ما يوحي بأن الاقتصاد لم يهبط بعد إلى مسار تباطؤ عميق. أما التضخم، فرغم تباطؤه النسبي من ذرى سابقة، فهو ما يزال «فوق الهدف» عند 2%، وهو ما يبرر، في رؤية المحافظ، خفضاً للفائدة ولكن على نحو متدرج يحافظ على مكاسب مكافحة التضخم ويقلل مخاطر إعادة إشعال موجة سعرية جديدة.

المعادلة الثلاثية: العمل والنمو والتضخم

شرح والر المعادلة بوضوح: «لا بد أن يحدث أمر ما. إما أن ينتعش سوق العمل لمواكبة نمو الناتج المحلي الإجمالي، أو أن يتباطأ النمو الاقتصادي». هذه الثنائية تعكس حالة «فجوة» بين جانبين من الاقتصاد الحقيقي: إذا ظل النمو قوياً، فذلك يتطلب عادة سوق عمل متيناً يدعمه، وإذا خفت دينامية الوظائف، فقد يظهر لاحقاً على النمو عبر قنوات الدخل والإنفاق والاستثمار.

في الوقت ذاته، يُعاكس التضخم المعادلة: فكلما طال بقاؤه فوق الهدف، تقل مساحة المناورة أمام الفدرالي للخفض السريع. لهذا، يدفع نهج الحذر نحو خطوات محسوبة: تخفيضات أصغر ومتباعدة، مع مراقبة لصيقة للبيانات الشهرية والفصلية لتعديل المسار عند الضرورة.

«المخطط النقطي» وجدول التخفيضات

بعد أول خفض ربع نقطة مئوية في اجتماع سبتمبر—وهو الأول منذ ديسمبر 2024—أشار «المخطط النقطي» إلى احتمال تنفيذ خفضين إضافيين قبل نهاية العام. يقول والر إنه «مرتاح لهذه الوتيرة»، ما يعني عملياً أن البنك يميل حالياً إلى مسار متدرج يحافظ على مرونة الاستجابة للبيانات القادمة.

في المقابل، يبرز رأي أكثر ميلاً للتيسير من عضو اللجنة ستيفن ميران، الداعي إلى خفض أكبر بمقدار نصف نقطة مئوية فوراً، وإلى تقليص إضافي بنحو 1.25 نقطة مئوية قبل نهاية العام. هذا التباين داخل اللجنة يعكس تباين قراءات المخاطر: فريق يرى خطر التباطؤ الحاد يلوح في الأفق، وآخر يخشى تثبيت تضخم فوق الهدف إذا تم التسريع أكثر من اللازم.

كيف تقرأ الأسواق رسالة «خفض الفائدة بحذر»؟

تاريخياً، تميل عوائد السندات إلى التراجع عند تسعير تخفيضات قادمة، لكن نبرة «الحذر» قد تُبقي المنحنى حساساً لمفاجآت البيانات: قراءة تضخم أعلى من المتوقع قد تعيد رفع العوائد القصيرة، بينما تباطؤ أو تدهور واضح في الوظائف قد يضغط العوائد نزولاً عبر كافة الآجال.

أما الدولار، فيتحرك بحسب الفروق المتوقعة في العوائد الحقيقية: مسار خفض بطيء ومتدرج قد يدعم العملة نسبياً إذا ظل التضخم تحت السيطرة وبقي الاقتصاد الأميركي أقوى نسبياً من نظرائه؛ أما تسعير مسار أسرع للتيسير—خصوصاً إذا ترافق مع ضعف في النمو—فقد يضغط على الدولار ويُنعش عملات أخرى حساسة للدورة.

في الأسهم، تستفيد القطاعات الحساسة للفائدة (العقارات، المرافق، وبعض شقق النمو) من انخفاض الكلفة التمويلية، لكن نبرة الحذر تُبقي التقييمات رهينة مسار الأرباح: إذا جاء التباطؤ «لطيفاً»، قد تمتد شهية المخاطرة؛ أما إذا تكشفت مفاجآت سلبية في الأرباح أو في دلائل الطلب النهائي، فقد ترتفع التقلبات.

وبالنسبة إلى الذهب والمعادن الثمينة، فإن مزيج خفض الفائدة وعدم اليقين يميل تاريخياً إلى الدعم، لكن قوة الدولار والعوائد الحقيقية تبقى عوامل كابحة محتملة في المدى القريب. وبالتالي، تظل القراءة النهائية مرتبطة بمسار التضخم الحقيقي وتوقعاته.

سيناريوهات العام الجاري: بين «هبوط ناعم» و«تيسير دفاعي»

1) هبوط ناعم بتيسير متدرّج

يتحقق هذا السيناريو إذا واصل التضخم اقترابه من 2% دون مفاجآت صعودية، واستقرت سوق العمل عند مستويات تُظهر تباطؤاً لطيفاً لا يصل إلى ركود. عندها، يُنفّذ الفدرالي خفضين إضافيين ربع نقطة، لتخفيف التشدد السابق وتمهيد مسار ائتلافي مع نمو مستدام.

2) تشديد مالي مرتدّ ثم تيسير أسرع

إذا ضغطت الأوضاع المالية—من ارتفاع حاد في العوائد أو اتساع فروق الائتمان—على النشاط والوظائف، قد تضطر اللجنة إلى خطة تيسير أسرع من المخطط النقطي، وإن ظلت متحفظة في الإشارات اللفظية لتفادي إشعال توقعات تضخمية لاحقة.

3) مفاجأة تضخمية تعرقل المسار

في حال حدوث صدمة سعرية—سواء من السلع أو الأجور—قد يتباطأ أو يتوقف خفض الفائدة مؤقتاً، وربما تُعاد معايرة التوجيهات المستقبلية. في هذا المسار، تتعرض الأصول الحساسة للفائدة لموجة تقلبات، بينما تعيد الأسواق تسعير نهاية دورة التشديد وعمق دورة التيسير.

ما الذي تراقبه اللجنة عن كثب؟

تظل تقارير الوظائف الشهرية هي البوصلة الرئيسية لاتجاهات الطلب الكامن، إلى جانب مؤشرات الأجور التي تُغذّي التضخم الخدمي. كذلك، تُعد قراءات التضخم الأساسي—لا سيما في الخدمات باستثناء السكن—حساسة لتقييم القصور البنيوي. وعلى صعيد النشاط، ترصد اللجنة مؤشرات الاستهلاك، واستطلاعات مديري المشتريات، ومقاييس تشدد الائتمان في البنوك والأسواق.

قراءة سياسية داخلية: اختلاف في الإيقاع لا في الهدف

الهدف النهائي مشترك: العودة بالتضخم نحو 2% دون التضحية غير الضرورية بالتوظيف. لكن الإيقاع محل خلاف مشروع: «مدرسة الحذر» بقيادة أصوات مثل والر تفضّل اختبار الطريق محطة بمحطة، بينما مدرسة التيسير السريع ترى أن المخاطر تميل نحو جانب النمو والوظائف، ما يستدعي تحركاً أكبر الآن لتجنب كلفة أعلى لاحقاً. في الحالتين، تلتزم اللجنة بـالاعتماد على البيانات وتعديل المسار إذا دعت الحاجة.

هل يعني «خفض الفائدة بحذر» انتهاء دورة التشديد نهائياً؟

عملياً، نعم—يُشير تنفيذ أول خفض منذ ديسمبر 2024 إلى انتقال في الدورة. لكن «الحذر» يعني أن المسار قابل للمراجعة إذا فاجأ التضخم صعوداً أو تشددت الأوضاع المالية فجأة.

ما أثر خفض الفائدة على الرهن العقاري والقروض الاستهلاكية؟

عادةً ما تتراجع الفوائد المرجعية تدريجياً، ما ينعكس على كلفة الاقتراض للأفراد والشركات. لكن سرعة الانعكاس تعتمد على آجال القروض وطبيعة التسعير (ثابت أو متغير) وهوامش البنوك.

لماذا يختلف أعضاء الفدرالي حول حجم الخفض الآن؟

الاختلاف نابع من تقديرات متباينة لمخاطر التضخم مقابل مخاطر التباطؤ. البعض يرى ضرورة دعم النمو سريعاً، والبعض الآخر يخشى إعادة إشعال التضخم قبل تثبيت مسار هبوطي مستدام.

كيف أتوقع تأثير المسار الحالي على الذهب والدولار؟

التيسير المتدرّج قد يحد من هبوط العوائد الحقيقية، ما يُبقي الدولار متماسكاً نسبياً ويكبح صعود الذهب. أما الانتقال إلى تيسير أسرع وسط ضعف نمو واضح فيميل لدعم الذهب والضغط على الدولار.